撰文 | 文  林

编辑 | 杨博丞

题图 | IC Photo

“从肥东到肥西，买了一只老母鸡”。合肥在古代称为庐州，下辖肥东、肥西两个县，由肥西老母鸡所煲制的汤是庐州菜系中的一道名菜，也是老乡鸡的前身。

2003年，养殖户出身的束从轩在合肥开设了首家快餐店，名为“肥西老母鸡”。直到2012年，才更名为“老乡鸡”，并开始向省外市场进军。如今，老乡鸡已发展成为中国最大的中式快餐品牌。

不过，与其在经营扩店上的平顺不同，老乡鸡的资本市场之路十分坎坷。

1月3日，在A股三次IPO折戟后，老乡鸡向港交所递交了招股说明书，中金公司、海通国际担任其联席保荐人。二十年苦心经营，IPO屡战屡败，老乡鸡能否如愿成为“中式快餐第一股”，将是2025年资本市场的一大看点。

图源：老乡鸡招股书

一、中式快餐Top1，靠“鸡味”出圈

国内的快餐行业按照菜式类型区分，可分为中式快餐、西式快餐以及其他等三类。其中，中式快餐在国内快餐行业中占据主导地位。

据银河证券研报数据显示，2019年，我国快餐市场的市场容量已超1万亿元，占餐饮市场份额比例约25%。而在2017~2022年，按收入计算，中式快餐店占我国快餐店市场份额超过了70%。这为老乡鸡提供了巨大的增长机遇。

据招股书显示，2022年至2023年，老乡鸡营收分别为45.28亿元、56.51亿元；归母净利润分别为2.52亿元、3.75亿元；2024年前9个月，实现营收46.78亿元，归母净利润3.67亿元。营收和净利润的持续增长，反映了老乡鸡良好的盈利能力和市场适应性。

图源：老乡鸡招股书

而之所以说老乡鸡是中国最大的中式快餐品牌，是因为中国中式快餐市场相对分散，按2023年交易总额计，前五大市场参与者合计仅占整体市场规模的3.0%。其中，老乡鸡以0.8%的市场份额在国内中式快餐行业位列第一；在单店日均销售额、每单位面积的日销售额及翻座率方面同样排名第一。

同时，根据灼识咨询的资料，2024年前三季度，老乡鸡的注册会员和付费会员人数，在中国的中式快餐公司中也都排名第一。

因此，尽管有些人尤其是北方人，可能之前都不曾听过“老乡鸡”，但它的确是仅排在麦当劳、肯德基、汉堡王之后的中国第四大快餐品牌，中式快餐品牌中的Top 1。

值得一提的是，老乡鸡有自己的自家养殖场和三个中央厨房，实现了从源头到加工再到制作的全过程自控，是中式快餐领域中唯一拥有如此全面布局的主要企业。

而据灼识咨资料显示，中国中式快餐市场规模将由2023年的人民币7,532亿元增加至2028年的人民币12,459亿元，复合年增长率为10.6%。这意味着，身处头部的老乡鸡仍有较大的增长空间。

不过，就目前来看，老乡鸡的经营发展也存在很多限制问题。

比如，根据招股说明书提供的数据，截至2024年9月30日，老乡鸡已在中国53个城市拓展至1404家门店，其中直营门店数量为949家，加盟门店为455家，业务遍及9个省份。

看似在全国各地铺设了强大的门店网络，但实际上，老乡鸡超过一半的门店都在安徽，地域性依赖严重。

再比如，老乡鸡的菜品价格大多在5元至20元之间，平价的菜品为老乡鸡吸引了大量消费者和忠实会员，但也导致了人均消费额相对较低，影响了单品的利润，而每次提价也都会引发舆论。

此外，鸡汤及鸡类菜品虽是老乡鸡的核心产品，但长年累月的经营下来，品类单一的问题也逐渐凸显。

二、三次折戟上交所，老乡鸡转战港股

自2021年开始准备IPO至今，老乡鸡成为了资本市场上的“熟面孔”，却始终未能跨过“上市”那道门槛：

• 2022年5月，老乡鸡首次向证监会提交沪市主板上市的申请，拟发行不超过6353万股。但由于监管政策变化、市场环境不佳等因素，老乡鸡的上市进程并未顺利推进，第一次冲击IPO以失败告终。
• 同年10月，心有不甘的老乡鸡第二次递交招股书，继续冲击上交所主板上市。然而，在证监会审查过程中，老乡鸡被爆出员工社保未缴纳、实控人行贿等问题。这下不光上市无望，其品牌形象也受到了严重损害。
• 2023年2月28日，老乡鸡第三次上交所主板IPO申请获受理。但在8月23日，老乡鸡宣布主动撤回上市申请。关于主动撤销上市申请的原因，老乡鸡至今未公开说明。

不过，2023年初，IPO红绿灯行业审核标准细则流出，老乡鸡所属的餐饮行业属于上市受限的黄灯行业。财联社7月也报道，有传言称，沪深板块涉及“吃穿住”的在审拟IPO企业基本会被劝退，未申报的不受理，除非规模较大的标杆龙头企业。

图源：前海华鑫投资

事实上，近几年餐饮企业一直存在上市难的问题，不仅是监管政策对餐饮企业的上市要求越来越高，资本市场对餐饮企业的估值也更加谨慎。在2024年，除了小菜园赴港上市外，仅有绿茶餐厅6月19日第四次递表港交所在市场上掀起微澜。

或许是觉得在这种情况下上市希望渺茫，老乡鸡才十分有“自知之明”地撤回了申请。并且在2024年沉寂了一整年，直到2025年才终于鼓起勇气向港交所提交了上市申请。

而对于这次不选A股选港股，老乡鸡给出的回答是，在港交所上市可让其获得全球认可，并为公司提供直接接触海外投资者和外资的渠道，这有助于提升公司的国际知名度和影响力。

但实际点来讲，相较于A股市场，港股市场的审核周期较短，对于某些类型的企业而言，门槛也相对较低。同时，港股程序相对简单且更加国际化。这些都有利于老乡鸡的顺利上市。

不过，也不能说老乡鸡这回赴港上市就“稳”了。

要知道，在港交所2600多家上市公司中，餐饮行业上市公司的占比仅有0.27%。再加上老乡鸡多次因市场环境、舆论风波导致IPO受阻，也反映出其内部经营的风险不小。这些无疑都增加了老乡鸡上市的难度和风险。

三、上市并非万能药，企业“症结”需自医

近年来，受整体消费环境的影响，不少餐饮企业在盈利困境之下就想着上市“找钱”。但上市并没有那么简单，纵观未能如愿上市的餐饮企业，大都都存在以下几项通病。

首先，家族企业存在经营隐患。

许多餐饮企业的创始人都出身于草根，并采用家族式管理模式，创始人家族通常拥有极高的股权比例。比如，老乡鸡的招股书显示，束从轩、妻子张琼、儿子束小龙、儿媳董雪、女儿束文，5名家族成员为公司实际控制人。其中，束小龙、董雪、束文三人共持有老乡鸡91.32%的股份。

这种典型的家族企业，一方面，决策权力集中在家族核心成员手中，这使得决策过程可能缺乏民主性和科学性；另一方面，家族成员之间的利益分配和权力争夺也是潜在问题。随着企业发展和规模扩大，家族成员利益诉求可能出现分歧，进而干扰企业正常经营秩序，甚至导致企业陷入困境。

与之类似的还有德州扒鸡，在IPO之前，崔贵海、崔宸、陈晓静持股比例分别为25.06%、22.22%和2.22%。这三人是一家人，也是共同实际控制人。在招股书的风险提示中，德州扒鸡就曾表示，“如果内部控制制度不能得到有效执行，可能会使法人治理结构不能有效发挥作用。”

其次，地域依赖难扩张。

从养殖到加工再到门店的全产业链模式，是老乡鸡的一大优势和卖点，但在将门店铺向全国的时候，这套模式就没那么好用了。

前面提到过，老乡鸡的大部分门店都在安徽省内。除了华东地区的江苏、湖北、上海等城市，老乡鸡在其他城市的门店数量均低于20家。公司想要进一步扩张，但供应链明显受限，越远的地方就越难去控制。

就连老乡鸡自己也在自家公号的文章里承认，“老乡鸡目前仅能在合肥和六安做到食材每日配送，在其他城市的配送时间需要2天，这对菜品新鲜有一定的影响。”

此外，食品安全也是重灾区。

作为餐饮企业，食品安全可谓是红线问题，自然也在很大程度上影响着餐饮企业能否上市。

尽管老乡鸡尚未出现重大的食品安全问题，引起大范围的舆论风波。但根据其招股书显示，2019~2022年上半年，老乡鸡因食品安全等问题的赔款罚款支出分别为186.49万元、389.27万元、646.12万元、228.53万元。这或许才是老乡鸡上市前最该担心的隐患。

总之，近几年的监管收紧、市场变化，的确给餐饮企业上市增添了一些难度，但能否成功上市，究其根本还是在于餐饮企业的自身实力几何。况且，即便上市成功了也不代表可以高枕无忧，因经营不善而退市的企业也不在少数。

打铁还需自身硬，企业想要突破困境还需修炼好内功，上市只能作为辅助战略的一环，否则“带病申报”“侥幸闯关”的企业或将付出高昂的代价。