撰文 | 张  宇

编辑 | 杨博丞

题图 | IC Photo

12月16日，仓储履约AMR解决方案提供商极智嘉正式向港交所递交了招股书，拟在香港主板挂牌上市。

ARM即自主移动机器人，指利用先进的传感器和算法设计的可在无人工干预环境中导航的机器人。根据灼识咨询的资料，按2023年的收入计，极智嘉已成为全球最大的仓储履约AMR解决方案提供商，且已连续五年保持领先地位。截至2024年上半年，极智嘉已向全球约40个国家和地区交付了约46000台AMR，覆盖电商、快速消费品及第三方物流等多个领域。

实力不俗，让极智嘉备受资本青睐。自2015年2月成立至今，极智嘉已获得多轮融资，累计融资金额接近30亿元。投资方包括华平投资、纪源资本、云晖资本、粤港澳大湾区科技创新产业投资基金、祥峰中国、蚂蚁集团、中国互联网投资基金、摩根士丹利、合肥国资委旗下合肥建恒、伊利、海尔、英特尔、中金资本等。

根据招股书披露，2021年12月完成的E1轮融资为极智嘉上市前最后一轮融资，投后估值达到150亿元，每股成本为13.13元，而在2016年5月的A1轮融资时，极智嘉的投后估值仅2.1亿元，每股成本为0.6元，这意味着其估值在五年时间内增长了70余倍。

不过，在一级市场上吸金不断的极智嘉一直面临着“造血能力”不佳的窘境，而极智嘉IPO的目的之一，正是为了解决资金问题，以支撑其未来的研发和市场扩张，但如果极智嘉始终无法扭转亏损困局，势必将难以保持领先地位。

一、盈利难题待解

根据招股书，2021年至2023年，极智嘉的总营收分别是7.9 亿元、14.52亿元、21.43亿元，呈现出逐渐增加的趋势，2024年上半年，其总营收为7.82亿元，同比增长4.5%。

按照业务构成，极智嘉主要有AMR解决方案、RaaS服务两大业务板块，其中，AMR解决方案业务为主要创收业务且占总营收的比例持续增长。2021年至2023年，该业务收入分别为5.75亿元、12.47亿元和21.24亿元，复合年增长率为92.3%，2024年上半年为7.79亿元，占总营收的比例分别为72.8%、85.9%、99.1%和99.5%，呈现出快速上升趋势，可见极智嘉的收入结构正在进一步单一化。

图源：极智嘉招股书

极智嘉在招股书中坦言，RaaS服务业务只产生一小部分收入，主要是提供标准化机器人租赁服务以及一整套营运支持及管理服务，以优化客户的仓储运作。由于战略性减少该模式的投入以专注于旗舰AMR产品销售，因此来自RaaS服务业务收入的绝对值及占总营收的百分比均有所下降。

2024年上半年，RaaS服务业务收入占比仅为0.5%，这意味着极智嘉在2024年或将完全放弃该业务，转而全面聚焦AMR解决方案业务。这一战略决策的转变虽然利于极智嘉将全部精力、财力和人力集中在AMR解决方案领域，从而简化管理流程，降低运营成本，但同时也导致了市场风险增加、盈利能力受限等问题。还值得一提的是，在二级市场上，投资者难免会因为单一的收入结构而对极智嘉未来的发展前景产生疑虑。

尽管总营收连年增长，但极智嘉仍陷于亏损泥潭，2021年至2023年，其净亏损分别为10.5亿元、15.67亿元、11.27亿元，2024年上半年的净亏损为5.5亿元，2023年同期的净亏损为8.23亿元，亏损幅度有所收窄。

对于亏损原因，极智嘉在招股书中解释称，源于公司在竞争激烈且瞬息万变的市场中将业务扩张及创新放在首位的战略决策。

但实际上，极智嘉似乎只是将业务扩张放在首位而忽略了创新。根据招股书，2021年至2024年上个半年，极智嘉的销售及营销开支分别为3.48亿元、4.57亿元、5.1亿元和2.3亿元；行政开支分别为1.7亿元、2.2亿元、2.6亿元和0.88亿元，均呈现上行态势，可见的确在进行业务扩张，然而与创新直接相关的研发开支却不升反降，分别为3.4亿元、4.4亿元、3.8亿元和1.3亿元。

研发是企业长期增长的重要驱动力，研发开支下降或限制极智嘉的增长潜力，导致缺乏创新和技术支持，难以解开亏损难题。

二、面临诸多挑战

行业龙头光环的之下，极智嘉实际上仍面临不少严峻的挑战。

首先，极智嘉存在着客户集中度较高的问题。根据招股书，2021年至2024年上半年，前五大客户贡献的收入占总营收的比例分别为30.4%、30.8%、45.3%和55.8%，其中，最大客户贡献的收入占总营收的比例分别为8.2%、9.3%、15.4%和18.9%，均呈现出持续上升的态势，这意味着极智嘉对于大客户的依赖度逐渐提升。

对于大客户依赖度高，会导致极智嘉丧失主动权，无法分散风险，一旦大客户的经营状况发生变化或出现信用风险，就会导致极智嘉现金流承压。同时，如果极智嘉无法满足大客户的需求，或者竞争对手提供了更有吸引力的产品或服务，便很容易因为失去这些大客户，而一旦失去大客户，极智嘉将很难在短时间内找到替代客户来维持业务规模和业绩增长。

值得关注的是，在前五大客户中，极智嘉还存在着关联方交易的情况。招股书显示，机器人技术及智能物流解决方案公司Geekplus JP在2021年和2024年上半年为极智嘉的前五大客户之一，而极智嘉拥有其约39.6%的股权。2021年至2024年上半年，Geekplus JP贡献的收入占总营收比例分别为6.5%、2.8%、4.9%和5.7%。从2022年至2024年上半年，极智嘉对于Geekplus JP的依赖度逐渐上升，侧面反映出极智嘉在客户拓展方面似乎存在着困难。

其次，极智嘉的存货周转天数飙升。根据招股书，2021年至2023年，极智嘉的存货周转天数分别为262.2天、297.6天和292.3天，而在2024年上半年，该指标突然大幅增长至429.3天。

图源：极智嘉招股书

对此，极智嘉在招股书中解释称，主要是由于季节性因素，我们的许多客户（尤其是电子商务、零售及物流客户）倾向于在临近日曆年末时下单。因此，第四季度的订单量通常较高。然而，由于项目完成及客户核准程序延长，收入通常会在下一年度的下半年确认，以及上半年的存货周转较慢。

但无法忽视的是，存货周转天数飙升意味着极智嘉的存货管理效率下降，将导致其在采购、生产和销售等环节出现延误和浪费，同时还会导致更多的资金被存货所占用，是的现金流承压严重，增加经营风险。

最后，极智嘉的现金流持续收紧。根据招股书，2021年至2024年上半年，极智嘉的现金及现金等价物分别为4.75亿元、11.21亿元、7.60亿元和3.11亿元。尤其是2024年上半年，相较于2023年上半年的8.40亿元而言，减少幅度巨大。现金储备减少，会给极智嘉带来诸多阻碍，比如开拓新的市场区域、投入资源进行新产品研发，以及对现有产品的升级优化等等。此外，现金流状况不佳也会使得投资者信心不足，最终导致上市进程受到阻碍。

三、仓储自动化增量可观

仓储自动化市场拥有巨大的想象空间。灼识咨询的资料显示，仓储自动化市场由2019年的2573亿元扩大至2023年的4654亿元，复合年增长率为16.0%。该增长预计将持续，于2028年将达到8317亿元，复合年增长率为12.3%。

仓储自动化为传统仓储行业带来了深刻的变革及价值创造，可将人工作业自动化、提高准确性及降低营运成本，进而提高营运效率，从而优化供应链管理。然而，由于前期投资高、技术壁垒高等原因，仓储自动化的全球采用率仍然相对较低，2023年全球约80%的仓库尚未采用自动化解决方案。

但随着自动化技术日渐成熟，加上市场需求不断增长，仓库进行自动化升级已成为大势所趋。2023年仓储自动化解决方案的潜在市场空间超过2万亿元。

极智嘉的主营业务AMR解决方案正是仓储自动化转型过程中不可或缺的力量。根据灼识谘询的资料，全球AMR解决方案市场预计于2028年达到1725亿元，2023年至2028年的复合年增长率为36.8%。AMR解决方案在仓储自动化中的渗透率由2019年的3.6%增至2023年的7.7%，并预计于2028年增至20.7%。

市场增量可观，也是极智嘉放弃RaaS服务业务，转而全面聚焦AMR解决方案业务的主要原因。

不过，极智嘉想要吃下这块“蛋糕”并不容易：一方面AMR解决方案与其核心供应链的实力及发展息息相关。构成AMR功能的关键组件包括激光雷达、3D视觉传感器、减速器、马达、驱动轮、控制器和动力电池。其中，激光雷达、3D视觉传感器及控制器相关的开支相对较高。这也意味着，在关键组件成本未大幅下降的情况下，极智嘉扭亏为盈将十分困难，如何长期深耕仍是一个未知数；另一方面，AMR解决方案想要实现智能化，就离不开AI、大数据、物联网等一系列先进技术的综合应用，但目前技术的综合应用是一个复杂且亟待解决的问题，比如在仓储场景中，多台机器人如何高效地进行任务分配、路径规划，避免出现碰撞、拥堵等情况，同时又能最大程度地发挥每台机器人的效能，依旧是一大技术难题。

可见，如果不能通过产品和服务差异化、技术创新等方式突出重围，极智嘉将一直难以摆脱亏损泥潭。上市之后，极智嘉面临的挑战才刚刚开始。