文|螳螂财经（TanglangFin）

作者| 石榴

在今年的618，红星美凯龙这艘巨轮以一骑绝尘之姿，释放出了2021年国民家居焕新消费的新势能。

据金融界报道，618活动期间，红星美凯龙天猫同城站线上商品访客数同比大增108%，淘宝直播销售订单近2万单，同比大增186%。6月12日-14日天猫超级品牌日三天内全域成交达11.8亿元，同比增长156%，成为天猫超级品牌日史上首个十亿品牌。

不过，像泰坦尼克号这样的世纪巨轮都有触礁沉船的风险，红星美凯龙的“航线”也难以始终如一的保证“一帆风顺”。今年以来，红星美凯龙“背负巨债”、“卖子求生”等言论层出不穷，无疑令看客和资本市场对红星美凯龙的财务情况产生疑问。

基于此，红星美凯龙六月举办了投资者开放日的活动，再一次强调了“轻资产、重运营、降杠杆”的口号，意图向投资者展现谋求新发展的决心。“轻资产、重运营、降杠杆”的可行性几何？“蒙眼狂奔”的红星美凯龙未来该何去何从？

健康有活力的一季报，并不能掩盖红星美凯龙背后的窘况

事实上，虽然上半年不利于红星美凯龙的消息频频出现，但其最新财报的各项基本面并未令人失望。

据2021年一季度业绩报告显示，红星美凯龙实现营业收入33.41亿元，同比增长30.70%，实现归母净利润7.22亿元，同比增长83.79%，扣非归母净利润为4.13亿元，同比增长101.45%，净利率同比提高6.01个百分点至21.68%，盈利能力大幅提升。

（图源：中访网财经）

与此同时，红星美凯龙对费用的控制能力不断提升，2021年Q1，红星美凯龙费用率为39.91%，同比下降5.2%，其中财务费用下降12.59%，财务费用率同比下降8.45%，实现连续4个季度的下降。

这个成绩一方面得益于消费升级、扩大内需、国内国际双循环新发展格局的大趋势，另一方面也是红星美凯龙选择强化家居产业上下游的整合，拓展家居生活美学产业链和生态圈带来的成效。并且由于公司连续三个季度偿还债务的金额超过取得借款的金额，红星美凯龙的造血能力显然已经大幅提升。

诚然，最新的业绩报告值得市场的肯定，但背后彰显的问题同样需要重视。

首先，一季度的营收对于红星美凯龙的债务危机来说无异于“杯水车薪”。

据此前公布的年报数据显示，截至2020年末，红星美凯龙家居总资产为1315.48亿元，总负债804.50亿元，净资产510.98亿元，资产负债率61.16%。负债中短期借款和一年内到期的非流动负债分别为34.48亿元、118.97亿元；而在手货币资金仅65.11亿元，已无法覆盖短期债务，缺口约88亿元。

红星美凯龙家居的母公司红星美凯龙控股的债务规模更大，截至2020年三季度末，红星美凯龙控股集团债务总额达1860.8亿元，超过4成的资产已被抵押，用于担保融资，受限资产达1047.68亿元。

负债的“祸根”埋于红星美凯龙早年间的“蒙眼狂奔”，2015年到2019年这5年，红星美凯龙为了快速占领家具市场，进一步甩开竞争对手，开启了疯狂扩张模式。据2020年年报数据显示，红星美凯龙共经营家居商场达到了478家，商场经营面积超过2424万平方米，资产体量已达千亿，这背后却是付出了更多的成本与债务负担为代价。

其次，红星美凯龙“地产梦”破碎。

很难想象一个家装巨头会有一个“地产梦”，红星美凯龙不仅有，而且曾经做的不错。2008年，红星美凯龙就曾以2.53亿元获得了金科6%的股权。2009年，直接创办了红星地产；2018年红星地产正式宣布向千亿房企进发。

最好的时候，红星美凯龙主要的营收都源于地产。据红星美凯龙控股一份债券募集说明书显示，截至2020年9月，地产业务营收占比35.9%，营收金额则为64亿元，超过了主营业务“自营家居商场”的48亿元，为营收占比最大板块。

然而好景不长，由于市场环境和监管政策的加强，房地产行业盈利能力下滑，像红星地产这种低线城市市场占比高的开发商更是预期不佳。再加上疫情冲击下兄弟公司红星美凯龙的“输血”能力下降。双重压力下，红星地产的债务压力被放大。

截至2020年6月末，红星地产的主体红星企发的负债总额达877.4亿，其中流动负债达725.02亿，占比高达83%。今年3月底，红星美凯龙控股传出了出售红星地产“卖子求生”的传闻。随后证实是远洋资本战略入股获红星企发18%的股权，股权转让对价为人民币10.3亿元。

最后，“投资大佬”红星美凯龙多元化恐败于战线太长。

虽然红星美凯龙在一些场合公开表示过，其投资的很多公司已经开始进入了收获期，但这个“收获”里仍存有一些“水分”。

截至2019年末，红星美凯龙投资公司数量已经达到94家。根据企查查数据，红星美凯龙2018年对外投资最为激进，当年投资项目达24起。

除了投资参股家居产业上下游企业以及与人工智能相关家居类产品制造企业外，红星美凯龙涉及的其他投资十分广泛，甚至囊括了美妆经销、英语培训、户外运动装备等。

或是因为投资眼光有所欠缺，一来红星美凯龙的投资收益并不佳，2015年以来，红星美凯龙每年的投资收益介于1亿元-9亿元之间，其中较大部分是通过处置子公司和联营公司所带来的。二来，据公开资料显示，在红星美凯龙所投资的94家公司中，2019年真正实现盈利的公司有45家，亏损的有37家，盈亏不详的企业有12家。

那么，红星美凯龙在六月举办的投资者开放日活动中的强调的“轻资产、重运营、降杠杆”战略能否救其于“水火”？

轻资产、重运营、降杠杆，红星美凯龙启动瘦身计划

针对前文提及的这些问题，红星美凯龙并没有采取放任的态度，其在六月举办的投资者开放日活动上，强调了“轻资产、重运营、降杠杆”的战略以应对这些难题。

轻资产：以委管经营模式，加深家居卖场主业的“轻资产化”

红星美凯龙的轻资产业务以委管商场为主。所谓委管商场，即开发商出资拿地、建造物业，红星美凯龙输出品牌和招商管理团队，并从租金中收取管理费。

委管模式的优越性母庸置疑，其帮助红星在极速扩张时代跑马圈地，打下了半壁江山。据公开数据显示，截至2020年底，红星美凯龙在全国范围内共有476家商场，其中273家采取的是委管商场。以营收为例，2020年全年收入142.36亿元，其中，委管收入就达到了35.80亿元，并且自2017年以来，轻资产业务毛利率也一直保持在60%的高位。

因此红星美凯龙在活动上表示，2021年新开的58家商场中将有33家是委管商场。除了深圳、广州、长沙等战略城市外，其他偏“重”的市场将会慢慢下调。

不过委管商场较为考验红星美凯龙的管控力，在这个模式中，大多开发商会先将大部分商铺销售一空，当上甩手掌柜，仅仅只依靠红星美凯龙的管理输出。因此红星美凯龙接下来还是需要注意人才和管理的跟进。

降杠杆：聚焦主业，稳定的提升经营性现金流

“降杠杆”这个事其实还是比较好理解了，对于负债压力较大的企业，为了保持经营性现金流充足稳定和财务的稳健，尽力下调负债率是比较常见的手段。

前面提到的关于远洋资本战略入股红星地产就属于红星美凯龙“降杠杆”的具体方式之一，除此之外，其还将采取聚焦主业，稳定的提升经营性现金流、A股定增降低安全边际、减少分红、剥离物流地产等等一系列手段用以推进“降杠杆”。

（图源：市值风云）

卖掉亏损的部分物流资产以及其他的一些方式，一定程度上有利于红星美凯龙及时止损，同时也起到优化其债务结构的作用，但是否是“举新债还老债”还未可知。

重运营：“海陆空”立体式作战，践行家装家居一体化、线上线下一体化

“重运营”实施起来比“轻资产”与“降杠杆”都更复杂一些。

第一，在家装方面，红星美凯龙将采用海军作战方式，将以联动全产业合作伙伴的蚂蚁军团、强大的中后台及家居家装一体化三大体系为支撑，致力于打通供应链能力、设计力、交付力、品牌力的一体化建设。第二，在家居方面，采用陆军作战方式，将集中于拓品类，即加速进行品类拓展，稳步推进智能电器馆、软装陈设馆等九大主题馆的落地。第三，在线上线下同城零售方面，将以天猫同城站、商场实体店为依托，打造出一个以用户为中心的消费场景，用同城品质好货服务本地用户，同时为商家带来业绩增长。

在“螳螂财经”看来，“重运营”战略很好的提升了红星美凯龙数字化的能力，同时也是导致公司一季度困境反转、核心竞争力增强的主要原因之一。但是三大战略目前实施起来确实还存在一些困难和不足，或许还需要在实践中不断完善。

环境持续向好，红星美凯龙能否成为中国版“家得宝”？

在这次投资者开放日上，红星美凯龙董事长车建新明确表示：“我们的对标不是居然之家，我们的对标是美国的家得宝。”

美国家得宝公司是全球领先的家居建材用品零售商，其连锁商店遍布美国、加拿大、墨西哥和中国等地区，数量高达2234家，并且连续9年被美国《财富》杂志评为“最受欢迎的专业零售商”。

那么红星美凯龙能否成为中国版“家得宝”呢？

其一，就战略层面来看，目前还不能简单扼杀、粗暴否定红星美凯龙。

诚然，现阶段像轻资产中的委管、降负债中的一些手段，暂时都只能解决红星美凯龙的燃眉之急，或多或少还存在一些不足，但并不能以此为理由去扼杀、否定它的作用，当目前的难点、痛点得到舒缓之后，战略或许还有优化的空间。

据中国连锁经营协会数据显示，百强整体销售在2020年首次实现负增长。但红星美凯龙从2020年第二季度开始，营收逐渐好转，第四季度营收更是创下历史最好季度水平。这样的成绩委管模式功不可没，其不仅在开支较低的情况下，提升了公司的营业收入和投资回报率。而且还助力红星美凯龙实现了对下沉市场的渗透，大幅度减少了资本性支出。

其二，对比家得宝，红星美凯龙的数字化战略布局也有可取之处。

家得宝作为美国的家居零售巨头，在疫情期间，多家企业出现下滑信号时，家得宝仍然保持着20%-30%以上的增速，这离不开其在线上和数字化领域的发力。

据悉，基于互联网零售和数字平台技术，家得宝数字平台销售额曾一度增长100%，并且其中超60%的美国在线订单是在门店完成交易，在线订单渗透率超过14%。

近年来，红星美凯龙同样在数字化领域发力。就目前来看，其使用的喵零POS中的门店管理、商家入驻、商品管理，都与红星美凯龙的卖场数字化系统是打通的，在商业管理端实现了红星美凯龙的数字化运营。

红星美凯龙集团执行总裁兼新零售中心总经理陈东辉还在活动中表示，红星美凯龙除了流量数字化矩阵、智能业务终端外，全线也在做业务数字化建设。据悉，未来三年内，红星美凯龙将为50万家家装门店实现数字化的改造，以及300万件商品数字化的上线。

工欲善其事，必先利其器。打好“数字化”这张牌，红星美凯龙距离中国“家得宝”将更进一步。

其三，就大环境来看，红星美凯龙今年也将迎来一波利好。

（图源：螳螂财经）

就行业潜力来看，2015-2020年家装行业市场规模由2.09万亿元增长至达到3.54万亿，年复合增长率为11.1%。在2020年疫情影响下，各实体行业均出现不同幅度的下跌，但家装行业市场规模逆势上涨8.9%，体现了较强的行业韧性。据商务部流通业发展司、中国建筑材料流通协会公布的数据显示，今年全国建材家居市场的消费需求也在不断释放。

就发展机会来看，存量房正在进入二次装修的时代。中国在1998年实行住房分配货币化改革后，新增建筑面积爆炸式扩大，按照二次装修的周期，二次装修的市场需求在2010年前后出现，且每年的增速显著，二次装修市场逐步进入快速释放阶段。

总而言之，就大环境释放的利好来看，红星美凯龙今年的发展潜力还是可以期待的，这也是今年以来，国泰君安、海通证券、华西证券、申万宏源等多家券商发布研报，并给予红星美凯龙“增持”、“优于大市”或“买入”等评级的原因。

但对比美国家得宝，2020年其利润大约是870亿人民币，反观红星美凯龙2020年的营业收入是142.36亿元，净利润则是17.31亿元。截至6月23日，家得宝的市值大约是红星美凯龙的124倍。所以现阶段红星美凯龙距离家得宝还有很长一段距离，不过在多重利好的推动下，或许还是有机会成为“中国版”的“小”家得宝。

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